Thị trường tài chính quốc tế: Thực trạng và triển vọng

Sóng gió không ngừng gia tăng

Sự cố không mong đợi tại hai ngân hàng Mỹ xảy ra vào giữa tháng 3/2023 và sự sụp đổ niềm tin vào Credit Suisse đã khuấy đục các thị trường tài chính, hầu hết các chỉ số chứng khoán trên các thị trường chủ chốt đã giảm xuống dưới mức trước khi xảy ra sự cố, thậm chí cổ phiếu ngân hàng còn bị áp lực quá mức. Trong 6 tháng đầu năm 2023, kinh tế toàn cầu có dấu hiệu phục hồi khá tốt và lạm phát cơ bản tiếp tục giảm, nhưng hoạt động kinh tế vẫn yếu ớt và không đồng đều.

Trong những tháng cuối năm 2023, lạm phát giảm và lãi suất ổn định đã dẫn đến tâm lý lạc quan về triển vọng tương lai, khi Ngân hàng Dự trữ Liên bang Mỹ (FED) và Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) bắt đầu tạm ngừng các động thái thắt chặt tiền tệ, tạo niềm cảm hứng trên các thị trường chứng khoán. Từ Mỹ đến châu Âu và Nhật Bản, thị trường chao đảo khi lãi suất chính sách tăng cao có vẻ sắp đến hồi kết, lợi suất trái phiếu dài hạn bật tăng và sau đó đã quay đầu giảm do các nhà đầu tư cảm nhận về các phản ứng chính sách trong tương lai. Sau khi tăng kỷ lục chưa từng có kể từ sau khủng hoảng tài chính toàn cầu, lợi suất trái phiếu giảm sâu vào tháng 11/2023. Diễn biến trên các thị trường tài sản rủi ro cũng như tỷ giá và dòng vốn tại các nước mới nổi (EMEs) gắn bó chặt chẽ với những tiến triển trên các thị trường trái phiếu lõi.

Theo đánh giá của Ngân hàng Thanh toán quốc tế (BIS) về diễn biến thị trường trong giai đoạn từ ngày 9/9-24/11/2023, xu hướng lợi suất dài hạn cho thấy những phản ứng mạnh mẽ của các thành viên tham gia thị trường đối với các báo cáo của cơ quan quản lý và thông tin về triển vọng kinh tế. Với lạm phát giảm dần, lợi suất thực tế và danh nghĩa tại các quốc gia phát triển (Aes) chủ chốt cũng giảm theo xu hướng này. Lợi suất dài hạn chịu áp lực tăng bắt nguồn từ xu hướng tăng lợi suất bù kỳ hạn/phần bù kỳ hạn (mức phí bù thêm vào lợi suất để bù đắp rủi ro) do kỳ vọng về khả năng tăng phát hành nợ dài hạn như thông báo trước đó của Bộ Tài chính Mỹ. Lợi suất tăng tốc sau cuộc họp tháng 9/2023 của Ủy ban Thị trường mở liên bang (FOMC), khi các nhà đầu tư bắt đầu kỳ vọng về khả năng lãi suất chính sách sẽ đứng ở mức cao trong thời gian dài hơn so với dự báo trước đây. Các thị trường có thu nhập cố định (thị trường chứng khoán có lợi suất cố định) đảo chiều vào tháng 11/2023, khi các nhà đầu tư bình luận xung quanh thông điệp và các dữ liệu kinh tế vĩ mô do FOMC đưa ra về khả năng chấm dứt chu kỳ tăng lãi suất. Thêm vào đó, áp lực lên phần bù kỳ hạn hạ nhiệt sau thông báo là lượng trái phiếu kho bạc kỳ hạn dài phát hành ít hơn kỳ vọng. Tại Nhật Bản, lợi suất trái phiếu dài hạn tăng lên mức chưa từng có trong thập kỷ qua, khi Ngân hàng Trung ương (NHTW) Nhật Bản (BOJ) tiếp tục nới lỏng chính sách kiểm soát đường cong lợi suất và JPY mất giá nhẹ xuống mức thấp nhất kể từ năm 1990. Tại khu vực đồng Euro, chênh lệch lợi suất trái phiếu tăng nhẹ do những lo ngại về căng thẳng tài khóa tại một số quốc gia thành viên.

Diễn biến trên các thị trường tài sản rủi ro gắn kết chặt chẽ với thị trường thu nhập cố định. Giá cổ phiếu giảm trong hầu hết giai đoạn báo cáo và tăng trở lại vào tháng 11/2023, theo sau trái phiếu chính phủ. Tương quan giữa thu nhập cổ phiếu và trái phiếu chính phủ vẫn tích cực kể từ khi lạm phát bắt đầu tăng vào năm 2021, nghĩa là làm giảm nhu cầu của nhà đầu tư về trái phiếu và góp phần tăng lợi suất. Điều kiện trên thị trường tín dụng tiếp tục thuận lợi, mặc dù chênh lệch lãi suất chỉ tăng tạm thời. Chênh lệch lợi suất thấp cho thấy, nợ do các doanh nghiệp phát hành còn trầm lắng, nhiều doanh nghiệp có bảng cân đối kế toán bền vững, khả năng về tác động trễ của truyền tải từ chính sách lãi suất cao sang dịch vụ nợ. Các ngân hàng vẫn thắt chặt tiêu chuẩn tín dụng do nợ xấu tăng cao, trong khi nhu cầu vay vốn vẫn yếu ớt, nhất là tại khu vực đồng Euro.

Tại EMEs, các thị trường tài chính tiếp tục vật lộn với những chao đảo về lợi suất cao của trái phiếu kho bạc Mỹ và khả năng dòng vốn vào sẽ tăng cao, trước khi ổn định trở lại trong tháng 11/2023. Lợi suất trái phiếu bản tệ kỳ hạn dài do chính phủ phát hành tăng, nhưng thấp hơn so với tại Mỹ, với phần bù kỳ hạn tăng cao, nhất là tại Mỹ Latinh. Các dòng vốn đầu tư gián tiếp vẫn sụt giảm, cả tại châu Á và Mỹ Latinh. Một số đồng bản tệ mất giá so với USD, nhưng hầu hết vẫn đi ngang.

Lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ tiếp tục điều tiết thị trường trái phiếu toàn cầu

Trong giai đoạn báo cáo, diễn biến trên các thị trường có thu nhập cố định được che chắn bởi kỳ vọng về xu hướng lãi suất chính sách và nợ do chính phủ phát hành trong bối cảnh thâm hụt tài khóa mở rộng. FED và ECB tạm dừng tăng lãi suất trong khi vẫn lặp lại cam kết kéo giảm lạm phát về mục tiêu đề ra và tái khẳng định về khả năng lãi suất sẽ đứng ở mức cao hơn so với kỳ vọng trước đó. Các thị trường có thu nhập cố định chao đảo nhờ sự nhạy bén cao độ của các thành viên thị trường xung quanh các thông điệp của NHTW và thông tin vĩ mô. Trái với các cảm nhận về dữ liệu chính sách tiền tệ, các thành viên thị trường duy trì việc đánh giá lại các kỳ vọng, lợi suất tăng trong tháng 10/2023, sau đó quay đầu giảm trong tháng 11/2023. Xung đột tại Trung Đông xảy ra từ đầu tháng 10/2023 chỉ gây tác động chóng vánh và nguy cơ tháo chạy nguồn vốn không trở thành hiện thực.

Cuối tháng 10/2023, lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 10 năm tại AEs chủ chốt tăng lên mức cao nhất trong hơn một thập kỷ qua, thậm chí kể từ sau khủng hoảng tài chính toàn cầu. Đà tăng này bắt đầu sau cuộc họp ngày 20/8/2023 của FOMC, khi thị trường kỳ vọng về khả năng lãi suất sẽ đứng ở mức cao trong thời gian dài. Trong khi lạm phát giảm dần, lợi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn dài bám sát lợi suất thực (điều chỉnh lạm phát). Tương tự, các ước tính về các cấu thành bù kỳ hạn tăng trở lại trong tháng 8/2023, khi Bộ Tài chính Mỹ thông báo chủ trương phát hành trái phiếu dài hạn cao hơn kế hoạch đề ra, gây bất ngờ cho thị trường.

Trong tháng 11/2023, lợi suất trái phiếu quay đầu giảm, khi các nhà đầu tư điều chỉnh giảm kỳ vọng về xu hướng lãi suất tương lai và áp lực tăng lợi suất bù kỳ hạn hạ nhiệt. Tuyên bố của FOMC tại cuộc họp báo diễn ra vào ngày 1/11/2023 đã tái đảm bảo trước các nhà đầu tư về khả năng điều kiện tài chính thắt chặt sẽ không dẫn đến đợt tăng lãi suất tiếp theo. Bộ Tài chính Mỹ lại gây sửng sốt cho thị trường, khi thông báo giảm (so với kỳ vọng) lượng trái phiếu dài hạn sẽ phát hành. Trong tháng 11/2023, lợi suất trái phiếu duy trì xu hướng giảm, khi dữ liệu kinh tế vĩ mô đưa ra cho thấy, các hoạt động kinh tế giảm và lạm phát giảm nhanh hơn so với kỳ vọng, hoạt động cho vay đã hỗ trợ các nhà đầu tư đánh giá lại cảm nhận về xu hướng lãi suất tương lai. Tương tự, một số hỗ trợ cũng bắt nguồn từ biên bản cuộc họp tháng 11/2023 của FOMC. Tại châu Âu, mặc dù ECB khẳng định cuộc chiến chống lạm phát chưa kết thúc, song thị trường cho rằng ngân hàng này sẽ bắt đầu giảm lãi suất từ quý II/2024 do triển vọng GDP yếu ớt tại khu vực đồng Euro.

Tại các thị trường có thu nhập cố định, chao đảo vẫn gia tăng do những thay đổi nhanh chóng trên thị trường này. Tiêu chuẩn đánh giá giao dịch quyền chọn trước những chao đảo về thu nhập trái phiếu chính phủ Mỹ đã tăng lên sau cuộc họp tháng 9 của FOMC, cao hơn thu nhập cổ phiếu, mặc dù cả hai chỉ số đo lường này đều giảm trong tháng 11/2023. Chao đảo mạnh này phản ánh mức độ nhạy cảm của các thị trường thu nhập cố định đối với thông tin chính sách và kinh tế vĩ mô của Mỹ.

Kể từ khi lạm phát bắt đầu tăng vào giữa năm 2021, thu nhập trái phiếu chính phủ Mỹ dao động trên mức trung bình trong thập kỷ lạm phát thấp trước khi xảy ra đại dịch. Khi lạm phát tăng cao từ mức thấp, nó ít khi thúc đẩy việc đánh giá lại khả năng về các phản ứng chính sách có thể triển khai, nên thu nhập trái phiếu không thay đổi đồng thời với lạm phát. Thay đổi đồng thời (của thu nhập trái phiếu và lạm phát) tăng lên, khi lạm phát leo thang và giá trái phiếu giảm đã khiến chao đảo gia tăng.

Tại một số quốc gia thành viên khu vực đồng Euro, lo ngại tài khóa tiếp tục đẩy lợi suất trái phiếu tăng cao. Do thâm hụt ngân sách tăng cao, chênh lệch lợi suất trái phiếu chính phủ Italia và Tây Ban Nha (trong giai đoạn báo cáo) cao hơn 40 điểm cơ bản (0,4%) so với trái phiếu chính phủ Đức. Chênh lệch trái phiếu chính phủ Italia lại vượt 200 điểm cơ bản vào tháng 10/2023, trước khi bị kìm nén trong tháng 11/2023, khi lợi suất trái phiếu chính phủ đồng loạt giảm sau khi các tổ chức xếp hạng tín nhiệm nâng triển vọng trái phiếu của chính phủ này.

Do các yếu tố trong và ngoài nước, lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGB) tạm thời tăng lên mức cao nhất trong thập kỷ qua, buộc BOJ phải can thiệp thông qua nghiệp vụ trái phiếu ngoài dự kiến vào tháng 10/2023 nhằm ổn định thị trường. Một phần áp lực đối với lợi suất JGB kỳ hạn 10 năm bắt nguồn từ kỳ vọng về khả năng lãi suất sẽ tăng cao do áp lực tăng lạm phát. Lạm phát lõi đã vượt mục tiêu của BOJ trong thời gian đủ dài để tăng kỳ vọng của thị trường về khả năng BOJ sẽ thắt chặt tiền tệ trong tương lai gần. Tuy nhiên, chính sách kiểm soát đường cong lãi suất (YCC) đã áp đặt giới hạn đối với lợi suất JGB kỳ hạn 10 năm, khiến JPY mất giá chưa từng có sau nhiều thập kỷ do sự khác biệt quá lớn về lợi suất so với trái phiếu kho bạc Mỹ. Sau cuộc họp vào cuối tháng 10/2023, BOJ tiếp tục nới lỏng chính sách YCC và điều chỉnh nâng dự báo lạm phát. Từ tháng 11/2023, lợi suất JGB kỳ hạn 10 năm giảm dần xuống 0,226% vào ngày giao dịch cuối cùng trong năm (ngày 29/12/2023) do áp lực bên ngoài giảm.

Phản ứng tức thì của thị trường trước xu hướng leo thang căng thẳng địa chính trị tại Trung Đông đã lắng dịu và chỉ diễn ra chóng vánh, không dẫn đến làn sóng tháo chạy để tìm kiếm tài sản an toàn. Sau đợt tấn công của Hamas diễn ra vào ngày 7/10/2023, lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ vẫn tương đối ổn định, không như trong năm 2022, khi xung đột Nga – Ukraine bắt đầu nổ ra. Tương tự, đồng USD không tăng giá đáng kể, mặc dù đồng Franc Thụy Sỹ (CHF) tăng giá trong khoảng 2 tuần lễ. Trên thị trường hàng hóa, giá dầu không thay đổi, riêng giá vàng tăng mạnh và đứng ở mức cao triền miên.

Thị trường tài sản rủi ro gắn bó với triển vọng tăng lãi suất

Giá cả tài sản rủi ro gắn bó chặt chẽ với diễn biến trên các thị trường thu nhập cố định, cụ thể là với các kỳ vọng về lãi suất tương lai. Cả giá cổ phiếu và thị trường tín dụng giảm trong đầu kỳ báo cáo và chỉ được bù đắp vào tháng 11/2023. Điều kiện trên các thị trường tín dụng tiếp tục thuận lợi, mặc dù chênh lệch tín dụng (chênh lệch giữa lợi suất của trái phiếu chính phủ với những chứng khoán nợ khác) mở rộng nhất thời. Tiêu chuẩn cho vay tiếp tục thắt chặt, nhất là tại châu Âu.

Hầu hết các chỉ số chứng khoán đều giảm trong những ngày đầu năm, một số cổ phiếu giảm quá 10% so với đỉnh cao đạt được vào mùa hè, do những nguyên nhân khác nhau giữa các khu vực. Tại Mỹ, tâm lý phấn khích bắt nguồn từ một số cổ phiếu công nghệ trong những ngày đầu năm đã xì hơi, thậm chí chỉ số của các công ty công nghệ hàng đầu trên sàn Nasdaq giảm sâu. Về tổng thể, chứng khoán tại Mỹ giảm sâu gây khó khăn cho việc định giá cố phiếu, mặc dù thu nhập kỳ vọng trên cổ phiếu tăng mạnh nhờ thông tin lạc quan về tình hình kinh tế vĩ mô. Tại châu Âu, dữ liệu kinh tế vĩ mô thất vọng đã góp phần giải thích tại sao giá cổ phiếu giảm xuống mức âm. Tuy nhiên, các thị trường cổ phiếu đã nhanh chóng phục hồi trong tháng 11/2023, khi các nhà đầu tư nhận định, xác suất tăng lãi suất đã giảm đáng kể.

Mặc dù lợi suất tăng cao nhưng chênh lệch tín dụng vẫn bị kìm nén. Chênh lệch tạm thời tăng cao, với kết quả tăng trên mức trung bình lịch sử tại khu vực đồng Euro, cả đối với cổ phiếu chất lượng cao và cổ phiếu có lợi suất cao. Tuy nhiên, chênh lệch tín dụng mặc dù mở rộng nhưng vẫn thấp do lợi suất trái phiếu doanh nghiệp tăng cao, cả tại Mỹ và châu Âu, hiện tượng chưa từng xảy ra trong thập kỷ qua và trong chu kỳ thắt chặt tiền tệ 2004-2006.

Hai trong số những yếu tố có thể giải thích tại sao chênh lệch tín dụng không mở rộng thực sự, mặc dù chi phí vay vốn tăng cao. Thứ nhất, nhiều doanh nghiệp chuyển nợ ngắn hạn phát hành sang nợ dài hạn trong những năm gần đây và dường như vẫn còn lượng tiền đệm rất lớn (tăng khi lãi suất thấp), cho phép tránh phải đảo nợ với lãi suất vay vốn quá cao hiện nay. Thứ hai, lợi suất trái phiếu doanh nghiệp tăng đồng thời với triển vọng tăng thu nhập.

Tuy nhiên, căng thẳng trên thị trường tín dụng doanh nghiệp có thể vẫn là thách thức ở phía trước. Một khối lượng nợ rất lớn sẽ đáo hạn trong vài năm tới đây và cần phải đảo nợ với lãi suất khá cao. Trong kịch bản này, các doanh nghiệp nhỏ sẽ bị tổn thương nhiều nhất. Chi phí tái cấp vốn thực tế có thể tiếp tục tăng, nếu chênh lệch tín dụng mở rộng xung quanh làn sóng vay đảo nợ.

Do các yếu tố cung cầu, tín dụng ngân hàng vẫn trầm lắng. Các ngân hàng tại Mỹ và khu vực đồng Euro vẫn tiếp tục thận trọng trong việc mở rộng tín dụng, duy trì tiêu chuẩn cho vay khắt khe. Theo các nguồn tin thị trường, thất thoát tín dụng tăng cao và áp lực vay vốn lại trở thành chủ đề thảo luận tại những hội nghị báo cáo tài chính trực tuyến gần đây. Thực tế cho thấy, tỷ lệ nợ xấu tại các ngân hàng Mỹ đã tăng trong quý III/2023, nhất là đối với cho vay bất động sản thương mại, thẻ tín dụng và mua ô tô. Trong thời gian này, tỷ lệ vỡ nợ đối với cho vay đòn bẩy tại Mỹ và khu vực đồng Euro đều giảm nhẹ. Thêm vào đó, nhu cầu tín dụng tại Mỹ và khu vực đồng Euro cũng giảm. Tại Mỹ, có tới 60% số ngân hàng ghi nhận nhu cầu về vay cầm cố để mua nhà giảm trong quý III/2023, tăng mạnh từ con số 43% trong quý trước đó.

EMEs cảm nhận về tác động của điều kiện trên toàn cầu

Diễn biến trên các thị trường tài chính tại EMEs gắn bó chặt chẽ với môi trường toàn cầu. Trong phần lớn của năm, dòng vốn đầu tư gián tiếp tiếp tục đào thoát, tăng thêm áp lực lên đồng bản tệ, các thị trường cổ phiếu và trái phiếu. Tại Trung Quốc, tình hình kinh tế vĩ mô vẫn mong manh, với những diễn biến tích cực và tiêu cực đan xen. Cũng như tại AEs, tháng 11/2023 ghi nhận không khí dễ chịu tại EMEs, khi lợi suất trái phiếu dài hạn của chính phủ Mỹ giảm và giá USD giảm.

Đến gần cuối năm, phần lớn các đồng tiền thuộc EMEs không thay đổi so với USD, nhưng có sự khác biệt nhất định tùy theo diễn biến tỷ giá trước đó. Tại Mỹ Latinh, các đồng bản tệ mất giá đáng kể trong tháng 9 và tháng 10/2023, phản ánh kỳ vọng về động thái tăng lãi suất tại Mỹ và lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ tăng. Những đồng tiền này phục hồi trở lại trong bối cảnh triển vọng kinh tế vĩ mô tươi sáng và lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ giảm. Các động lực kinh doanh trục lợi tỷ giá đã khiến dòng vốn vào tăng mạnh trong những tháng đầu năm, nhưng lợi nhuận giảm sâu đã thúc đẩy dòng vốn ra. Trái lại, các đồng tiền châu Á ổn định hơn nhiều, một phần nhờ các biện pháp can thiệp tỷ giá của NHTW.

Tại nhiều EMEs, lợi suất trái phiếu quốc gia tăng trong bối cảnh áp lực bán ra đối với nhà đầu tư nhưng sau đó đã giảm. Lợi suất trái phiếu chính phủ tăng đáng kể tại Mỹ Latinh, ở mức thấp hơn tại EMEs châu Âu và châu Á, trước khi phục hồi vào tháng 11/2023. Brazil cũng chứng kiến lợi suất thực tăng, mặc dù lãi suất chính sách giảm. Nhìn chung, lợi suất bù kỳ hạn tại Mỹ Latinh được dự báo sẽ mở rộng, do nhu cầu của các nhà đầu tư về trái phiếu bản tệ giảm.

Dữ liệu về dòng quỹ cho thấy, xu hướng ưa rủi ro của nhà đầu nước ngoài tại EMEs đã giảm dần, khi dòng vốn đầu tư gián tiếp ra ngoài tăng tốc trong phần lớn thời gian của năm, nhưng gần đây đã giảm tại châu Á và đảo chiều tại Mỹ Latinh. Tại Mỹ Latinh, dòng vốn ra là do tác động của các quỹ cổ phiếu và trái phiếu, tiếp tục xu hướng diễn ra từ mùa hè. Tại châu Á, dòng vốn ra tập trung ở các quỹ trái phiếu, nguyên nhân là do lợi suất trái phiếu trong nước thấp hơn so với tại Mỹ và những AEs khác.

Tại Trung Quốc, các nhà đầu tư rút khỏi quốc gia này do những thay đổi về thông tin kinh tế vĩ mô. Thông tin tích cực trong những ngày đầu và cuối năm không đủ mạnh để giữ chân các nhà đầu tư, không thể ngăn được xu hướng đào thoát của các quỹ cổ phiếu và trái phiếu. Trong bối cảnh triển vọng kinh tế yếu ớt, lợi suất trái phiếu nội tệ vẫn khá thấp so với tại những nền kinh tế chủ chốt khác, khi NHTW tiếp tục nới lỏng tiền tệ.

Nhìn chung, các EMEs đều chủ động trong việc quản lý những thay đổi về áp lực tỷ giá. Một số NHTW báo cáo can thiệp vào thị trường ngoại hối nhằm giảm áp lực lên bản tệ trước nguy cơ suy giảm nguồn ngoại hối dự trữ, số NHTW khác tiến hành tăng lãi suất chính sách nhằm ổn định thị trường, mặc dù lạm phát chỉ ở mức thấp. Cơ quan quản lý tiền tệ tại nhiều EMEs khai thác các công cụ chính sách, bao gồm can thiệp trên thị trường ngoại hối giao ngay, thị trường phái sinh và trái phiếu nội tệ.

Một vài NHTW bổ sung hoặc điều chỉnh bộ công cụ chính sách. Thí dụ, NHTW Indonesia bắt đầu phát hành chứng khoán với lãi suất gắn với tỷ giá USD để thu hút đầu tư nước ngoài và củng cố nguồn dự trữ ngoại hối. Trái lại, NHTW Mexico giảm quy mô chương trình ngoại hối dự phòng, do tỷ giá trên thị trường ổn định so với USD.

Niềm vui trở lại vào cuối năm 2023

Trong hai tháng cuối năm 2023, hầu hết các thị trường chứng khoán đã đồng loạt tăng điểm, phản ánh tâm lý lạc quan của các nhà đầu tư về khả năng FED, ECB sẽ sớm hạ lãi suất. Trong phiên giao dịch cuối cùng của năm 2023 (thứ Sáu, ngày 29/12), hầu hết các thị trường chứng khoán AEs đều phủ đầy sắc xanh, ghi nhận một năm bứt phá của thị trường chứng khoán toàn cầu, từ New York đến London, Tokyo. Lạm phát giảm nhanh hơn kỳ vọng, kinh tế bền vững và triển vọng lãi suất sẽ giảm đã tạo niềm tin cho các nhà đầu tư, nhất là trong hai tháng cuối cùng của năm 2023. Một thông tin đầy lạc quan là, Nhật Bản đã thoát ra khỏi vũng lầy giảm phát sau gần 3 thập kỷ, khi tiền lương bắt đầu tăng mạnh và xuất hiện dấu hiệu của lạm phát.

Với vị thế là thị trường chứng khoán lớn nhất thế giới, phố Wall tiếp tục dẫn đầu xu hướng này. Trong phiên giao dịch ngày 29/12, thị trường giảm nhẹ so với hôm trước, nhưng tăng khá cao so với đầu năm do lạm phát giảm nhanh và kinh tế Mỹ tăng cao. Chỉ số công nghiệp Dow Jones đóng cửa ở mức 37.689,54 điểm, tăng 13,7% so với đầu năm; chỉ số S&P 500 đóng cửa ở mức 4.769,83 điểm, ghi nhận 9 tuần lễ tăng liên tiếp và là chuỗi ngày tăng điểm dài nhất kể từ năm 2004, tăng 24,2% so với năm trước; chỉ số công nghệ Nasdaq composite đóng cửa ở mức 15.011,35 điểm, tăng 43,4% so với đầu năm, mức cao nhất kể từ năm 2000, dẫn đầu là các công ty công nghệ hàng đầu Magnificent 7 (cụm từ đề cập đến 7 công ty công nghệ hàng đầu: Apple, Microsoft, Meta, Amazon, Alphabet, Nvidia và Tesla). Các chuyên gia phố Wall dự báo, thu nhập của các doanh nghiệp sẽ tăng cao trong năm tới 2024, chứ không còn chần chừ như năm 2023 (do chi phí đầu vào và tiền lương tăng cao).

Chỉ số Rusell 2000 đóng cửa ở mức 2.027,07 điểm, tăng 15,1% so với đầu năm; chỉ số NYSE Composite đóng cửa ở mức 16.852,89 điểm, tăng 10,99%; lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm đứng ở mức 3,881%, tăng nhẹ so với cùng kỳ năm trước (3,83%).

Trên thị trường hàng hóa và những thị trường khác, giá vàng chốt phiên ở mức 2.071,8 USD/oz, tăng 13,2% từ mức giá 1.823,91 USD/oz vào ngày 31/12/2022; đồng bạc xanh lên xuống theo hình răng cưa (đột ngột đảo chiều) do tiền ảo Bitcoin tăng giá trở lại. Riêng giá dầu ghi nhận năm giảm đầu tiên kể từ năm 2020, mặc dù căng thẳng tại Trung Đông tiếp tục leo thang: giá dầu WTI đóng cửa ở mức 71,33 USD/thùng, giảm 10,7% so với đầu năm; dầu thô Brent chốt phiên ở mức giá 77,04 USD/thùng, giảm 10,3%.

Tại châu Âu, chỉ số FTSE 100 London đóng cửa ở mức 7.733,24 điểm, tăng 3,01% so với đầu năm; chỉ số DAX Frankfurt đóng cửa ở mức 16.751,64 điểm, tăng 20,31%; chỉ số CAC 40 Paris đóng cửa ở mức 7.543,18 điểm, tăng 16,52%; FTSE Mib Italy đóng cửa ở mức 30.351,62 điểm, tăng 28,03%; IBEX 35 Madrid đóng cửa ở mức 10.102,1 điểm, tăng 22,76%; và Stoxx 600 đóng cửa ở mức 479,02 điểm, tăng 12,74%.

Đáng chú ý, chính sách của chính phủ Nga về huy động mọi nguồn lực cho chiến dịch quân sự đặc biệt đã thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và hoạt động của doanh nghiệp. Nhờ đó, chỉ số MOEX Rusia đóng cửa với mức tăng ngoạn mục 43,87% - cao nhất so với những thị trường chứng khoán khác - lên 3.099,11 điểm.

Tại AEs châu Á, chỉ số Asia Dow đóng cửa với 3.600,33 điểm, tăng 11,0% so với đầu năm; chỉ số Nikkei 225 tại Nhật Bản đóng cửa với 33.464,17 điểm, tăng 28,24%; chỉ số Topix Tokyo đóng cửa với 2.366,39 điểm, tăng 25,09%; chỉ số Kospi Hàn Quốc đóng cửa với 2.655,28 điểm, tăng 18,73%; riêng chỉ số STI Singapore đóng cửa với 3.240,27 điểm, giảm 0,34% so với đầu năm.

Tại EMDEs châu Á, thị trường chứng khoán năm 2023 tăng khoảng 16%, nhưng có sự khác biệt rất lớn giữa các quốc gia. Chỉ số MSCI châu Á đứng ở mức 641,54 điểm, tăng 3,6%. Chỉ số Sensex Mumbai đóng cửa với 72.240,26 điểm, tăng 18,74% so với năm trước. Trái lại, thị trường chứng khoán Trung Quốc sụt giảm mạnh. Chỉ số Hang Seng, Hồng Kông đóng cửa với 17.047,39 điểm, giảm 13,82% so với đầu năm; chỉ số Shanghai Composite đóng cửa với 2.974,93 điểm, giảm 3,7%; chỉ số Thâm Quyến Composite chốt ở mức 1.837,85 điểm, giảm 6,97%.

Theo nhận định do The Economist đưa ra vào ngày 26/12, năm 2023 là một năm tồi tệ với Trung Quốc khi chỉ số chứng khoán CSI 300 đã giảm 13% từ đầu năm 2023 đến nay (ngày 26/12), xuống dưới mức kỷ lục thời điểm đại dịch COVID-19. Trong khi đó, khó khăn trên thị trường bất động sản cũng khiến nhiều doanh nghiệp rơi vào tình cảnh vỡ nợ. Triển vọng tăng trưởng kinh tế mờ nhạt và mối quan hệ thương mại bất ổn với nhiều quốc gia đối tác đang đẩy Trung Quốc vào tình thế khó khăn nhất từ trước đến nay. Đây cũng là lý do dẫn đến dòng vốn khổng lồ chảy ra diễn ra trong 5 quý liên tiếp, với giá trị có thể lên tới 500 tỷ USD.

Triển vọng năm 2024

Bước sang năm 2024, thị trường lạc quan về triển vọng kinh tế và thị trường chứng khoán, lạm phát triền miên trong năm trước dường như đã chấm dứt. Mặc dù lãi suất cao sẽ cản trở tăng trưởng kinh tế, nhưng kinh tế Mỹ được dự báo vẫn đạt mức tăng trưởng dương.

Liên quan đến diễn biến lạm phát, dấu hiệu lạc quan là lạm phát đang giảm rõ rệt, mặc dù tỷ lệ 2,0% có thể sẽ là mức lạm phát sàn chứ không phải là mức trần như trước đây. Các chỉ số thị trường về lạm phát tương lai cho thấy, các nhà đầu tư cũng kỳ vọng, lạm phát trong 5-10 năm tới tại Mỹ và châu Âu sẽ dao động trong khoảng 2,0-2,5%, cao hơn tỷ lệ 1,5-2,0% trong các năm 2015-2020.

Trong trung hạn, một số yếu tố có thể đẩy lạm phát tăng cao. Cụ thể là, chính sách công nghiệp và chuyển đổi năng lượng có thể làm tăng giá cả hàng hóa. Trên thực tế, các sáng kiến phát triển năng lượng sạch đã làm tăng lạm phát.

Các nhà đầu tư và người tiêu dùng cũng nhận định, lạm phát sẽ tăng. Quá trình phi toàn cầu hóa với sự di chuyển các chuỗi cung ứng toàn cầu trở về quốc gia sở tại và xu hướng phân đoạn trong nền kinh tế thế giới sẽ dẫn đến nhiều vấn đề phát sinh, cản trở mức độ giảm giá và tăng trưởng kinh tế. Nhiều lĩnh vực kinh tế (các thị trường lao động, nhà ở, hàng hóa) không đáp ứng kịp nhu cầu, bổ sung thêm áp lực tăng giá.

Về mối liên hệ giữa lạm phát và thị trường chứng khoán, từ cuối năm 2019, giá tiêu dùng tại Mỹ đã tăng 19%, doanh thu của S&P 500 tăng trên 35%. Vấn đề quan trọng là lợi nhuận cận biên của các doanh nghiệp hàng đầu thuộc nhóm S&P 500 này ổn định quanh tỷ lệ 12%, tương đương với mức cao nhất trước đại dịch và chỉ thấp hơn 1,0% so với mức đỉnh năm 2021. Với diễn biến này, các doanh nghiệp quốc doanh hàng đầu sẽ tiếp tục duy trì quyền định giá và lợi nhuận cận biên. Tương tự tại châu Âu, các doanh nghiệp sản xuất hàng xa xỉ châu Âu đã giữ quyền định giá trong khi vẫn tăng trưởng rất cao.

Trên thực tế, lạm phát dao động trong khoảng 2,0-3,0% sẽ là thông tin tốt lành cho các thị trường chứng khoán. Với mức lạm phát này, doanh thu hằng năm của S&P 500 tăng gần 14%. Ngoài ra, không chỉ cổ phiếu tham gia cuộc chiến chống lạm phát, môi trường hiện nay cũng thể hiện qua thị trường tài sản thật, như thị trường bất động sản toàn cầu, hạ tầng cơ sở, giao thông vận tải, hàng hóa các loại, thép, gỗ xây dựng.

Về bất động sản, thu nhập bất động sản có xu hướng tăng cao hơn lạm phát, nhiều bất động sản thương mại đang kiềm chế đà tăng lạm phát. Do hàng hóa đầu vào (thép, xi măng, gỗ xẻ) và lao động ngày càng đắt đỏ, giá bán nhà sẽ tăng cao để bù đắp chi phí. Tương tự, các khu vực như công nghiệp và trung tâm dữ liệu cũng sẽ đưa ra triển vọng tăng trưởng cao.

Trong chu kỳ gần đây, các nhà đầu tư đã sử dụng trái phiếu để bảo vệ các danh mục đầu tư gián tiếp trước tác động của xu hướng tăng trưởng thấp. Trong chu kỳ mới này, các nhà đầu tư có thể sử dụng bất động sản để cách ly danh mục đầu tư gián tiếp của họ khỏi lạm phát cao.

Theo nhận định của Charles Schwab, năm 2024 được kỳ vọng là năm “bước ngoặt” mang tính quyết định về lãi suất chính sách và tăng trưởng thu nhập, nhưng rất khó xác định thời điểm và mức độ giảm lãi suất. Điều này đòi hỏi các nhà đầu tư cần mở rộng tầm nhìn và để mắt đến bất ổn và nhiễu loạn trên thị trường. Trong đó, một số vấn đề cần lưu ý trong năm 2024, bao gồm:

Kinh tế và thị trường chứng khoán Mỹ: Thứ này dẫn dắt thứ kia

Năm 2024, kinh tế Mỹ tiếp tục khó khăn, nhưng thị trường chứng khoán sẽ phục hồi. Về cơ bản, một số phân đoạn trong nền kinh tế chỉ suy thoái nhẹ (bao gồm thị trường nhà ở, công nghiệp chế tạo và nhiều ngành sản xuất phục vụ khách hàng), trong khi khu vực dịch vụ vẫn tăng tốc.

Kịch bản lạc quan nhất là suy thoái kinh tế có hiệu ứng chuyển từ suy thoái sang phục hồi dài hạn, nhưng rủi ro suy thoái vẫn tiềm ẩn. Vì thế, FED vẫn thận trọng trong việc đưa ra quyết định hạ lãi suất (tương tự như chủ trương chấm dứt chu kỳ tăng lãi suất).

Trong năm 2024, nhóm Magnificent 7 tiếp tục là chủ đề chi phối. Nhóm này đã đẩy chỉ số vốn hóa bình quân như S&P 500 tăng cao trong năm 2023, nhưng cũng đóng góp vào xu hướng sụt giảm trong năm 2022. Mặt khác, nhóm này cũng không thể miễn nhiễm trước chu kỳ kinh doanh và có thể kéo dài chỉ số vốn hóa thị trường một cách không cần thiết.

AI là một chủ đề tiếp tục được kỳ vọng, tập trung vào khả năng chấp nhận hơn là kiến tạo AI. AI đã thâu tóm tâm trí và hành vi của các nhà đầu tư và đóng góp tích cực vào thành công của Magnificent 7, tạo nên khoảng 1/4 giá trị của chỉ số S&P 500 và cổ phiếu công nghệ nói chung. AI sẽ được chấp nhận trong mọi ngành và khu vực kinh tế, khi các doanh nghiệp ngày càng tập trung mở rộng chi tiêu vốn vào hoạt động đầu tư có năng suất cao.

Yếu tố chủ chốt định hình thị trường năm 2024 là cách thức mà nền kinh tế Mỹ phản ứng với độ trễ của chính sách tiền tệ thắt chặt và không còn thời kỳ lãi suất thấp như trước đây, tập trung vào các yếu tố chất lượng như dòng tiền dư thừa của doanh nghiệp, các doanh nghiệp có nhiều tiền mặt trên bảng cân đối kế toán, có khả năng chịu đựng mức lãi suất cao, thu ngân sách thực tế tăng cao.

Thu nhập cố định: Thị trường trái phiếu chao đảo

Trong năm 2024, lợi suất trái phiếu sẽ giảm, nhưng chao đảo mạnh hơn, khi các thị trường tiếp tục đưa ra những nhận định khác nhau xung quanh động thái giảm lãi suất của FED. Nếu FED hạ lãi suất muộn hơn so với kỳ vọng, lợi suất trái phiếu sẽ dao động trong biên độ lớn hơn.

Kinh tế và thị trường chứng khoán toàn cầu: Bức tranh toàn cảnh

Trên toàn cầu, kinh tế và tăng trưởng thu nhập năm 2024 được dự báo là sẽ phục hồi theo hình chữ U, hơn là theo hình chữ V như hai đợt suy thoái gần đây (2008-2009 và 2020). Cụ thể là, kinh tế toàn cầu và tăng trưởng thu nhập có thể ỳ ạch trong hầu hết năm 2024, nghĩa là giá cổ phiếu có thể sẽ được xác định qua chỉ số P/E (đánh giá mối quan hệ giữa giá thị trường của cổ phiếu với thu nhập trên một cổ phiếu) hơn là thu nhập. Việc định giá cổ phiếu sẽ đối mặt với nhiều thách thức, chỉ số P/E sẽ thấp hơn 15% so với trung bình 10 năm trước, tùy thuộc vào các động thái cắt giảm lãi suất.

(Nguồn tham khảo: Ngân hàng Thanh toán quốc tế (BIS), Charles schwab, Fed, Forbes, Market Watch, Unctad.)

ThS. Vũ Xuân Thanh